解構愚笨：聰明人為何總要做傻事？

Jeffrey Gandz
西安大略大學Richard Ivey School of Business教授，
Ivey Business School行政人員發展課程設計執行總監

金融海嘯對全球經濟所造成的衝擊，教人想起愛因斯坦的名句：「只有兩樣東西是無限的，宇宙的浩瀚與人類的愚笨 -- 然而我卻不太肯定前者。」

儘管是次金融危機有很多技術分析，而財金巨擘如格林斯潘也承認低估了槓桿效應或高估了金融企業的自制能力，但仍未解答大家的疑問：為何行政人員、經濟學家、企業家、投資者等所謂聰明人，竟然會做出如此愚蠢的行為？為甚麼許多人竟然相信一百甚至一千倍的槓桿比率能夠維持下去？為甚麼他們對多年來房地產信貸泡沫的警告視若無睹？用不著愛因斯坦的睿智，美國心理學家兼真人騷“Dr. Phil”主持Phil McGraw也懂得問：「他們究竟在想什麼？」

「貪婪」是金融危機的頭號通緝犯，但也不足以解釋整個現象。事實上許多與釀成金融危機關係密切的人士，同時也是大慈善家。我也不認為目前的局面由犯罪行為造成，雖然當中總會有些詐騙個案。欠缺風險管理都不是主因，有些小型銀行及公司在未有足夠認識前便把現金盈餘投資在資產抵押商業票據 (ABCP) 或抵押債務證券 (CDO)，但美林、AIG、貝爾斯登和雷曼兄弟等肯定不乏管理風險的技術。

解釋似乎只剩下老掉牙的「愚笨」。這並非指缺乏知識，事實上大部分金融機構的投資人士學歷相當高。要了解「愚笨」，必先將之解構，看看在哪些情況下「愚笨」如何擊倒智者。

煉金術士的魔法

有毒債必有買家，直至市場被抵押債務證券、結構性投資工具 (SIV)、資產抵押商業票據等拖垮。煉金術士自稱能夠點石成金，次級按揭也是同樣道理。不負責任、不專業的按揭業者，在還款的條文上誤導置業人士，令他們買下不能負擔的房屋。然後煉金術士 -- 又名金融工程師 -- 說服大型投資者將這些次級按揭與優良按揭混合，化為優質證券出售，其衍生工具又會成為優質證券……煉金術士就此點石成金，將「金」遍售全球！

煉金術士的魔法對貪婪、無知、懶惰的人很吸引，額外10-20點回報率的魅力實在難以抗拒。諷刺的是，腳踏實地的專業人士竟然也會參與此類投資，不勞而獲對於辛勤工作換取所得的人來說也有吸引力，令他們「愚笨地」投資這些項目。

個人與團體的自大

長期勝利會沖昏頭腦，以為沒有可能失敗。勝利者對批評不為所動，也不會自我檢討。他們就如希臘神話裡的伊卡洛斯 (Icarus)，越飛越高直至太陽溶化了蠟造的翅膀。1993至2008年間，除了2001至2002的反覆，經濟形勢大好，金融服務業特別是投資銀行以為自己金剛不壞，可以超越基本的經濟定律，一如小說家Tom Wolfe 在《走夜路的男人》裡揶揄。投資工具越來越膽大妄為，槓桿比率越來越高。派對繼續，大夥兒以為不用付賬。在2008年10月由Henry Waxman任主席的眾議院監管和政府改革委員會上，一個個投資銀行家聲稱「並未看見危機來臨」。

社會學家兼記者William H. Whyte和心理學家Irving Janis指出高度團結的群體也有類似幻覺，深信壞事不會發生。這種團體迷思 (groupthink) 令他們忽略潛在危險的警告訊號，阻止反對意見接近決策者，並駁斥批判。美國太空穿梭機挑戰者號及哥倫比亞號的事件，都是團體迷思令聰明人幹傻事的例子，不難想像成功的金融公司裡也會出現同樣的事。

企業管治的失敗

西諺有云：「成功的銀行家要令自己的金錢有所回報，也要確保金錢回到自己手裡！」近二十年金融服務界已偏離這個原則。股市的短期回報及表現，成為獲取豐厚花紅的指標。獲取短期利益的手段，長遠而言對股東可能造成更高風險。董事局容許這種事情發生，可謂近年企業管治的最大失敗，也令人對於公司管理層支取高薪感到憤怒 -- 特別是要動用公帑拯救的公司。

企業管治及董事局的角色再次受到關注：到底美林、AIG等的管理層為何可以賭上整間公司？企業管治的漏洞在哪裡？許多金融機構的董事加入董事局時，整個行業比現在簡單。而當CDO、SIV等出現時，董事們總不能說因為不理解這些工具而拒絕引入。他們習慣了默默接受，不明白風險所在，仍然按短期表現給予管理層報酬，並以為以股票期權作報酬會令管理層與股東共同進退。當問題浮現，董事難以啟齒要求管理層解釋自己剛批核的計劃，而且這些計劃異常複雜，到董事局得悉管理層的全盤行動其實為時已晚。

此外，很多時董事局滿足於只有一兩位真正認識風險的董事主持大局。然而這些「專業」董事身為行內人，很容易與管理層從同樣的角度看問題，因此未能夠或不願意指出董事局忽視的問題，而他們的存在也令其他非專業董事放棄其監管角色。最後一點是董事局同樣可能受團體迷思影響，見管理層多來年也能為股東帶來利潤，不願質疑管理層行之有效的策略。

太多機遇 太少勤奮

這次金融危機的其中一個重大發現，是證券評級公司很多時受聘於發行證券機構，即評級的最大得益者。評級機構的工作其實並不符合投資者的合理期望，但投資者仍依賴其評級進行投資。個別投資者可能對這個現象感到驚訝，但專業投資者沒有理由不知道利益衝突，為何仍然相信評級？

其中一個假設是，他們願意參與遊戲，以金融工程轉化的問題證券再行出售，把燙手山芋傳給別人。另一個假設是他們受到無限賺錢機遇的誘惑，沒有小心行事，根本不做功課！一個人擁有太多選擇時，這種行為並不罕見。

投資銀行業往往吸引聰明能幹、有鬥心渴望成功的人。2006年頭，走在紐約、倫敦、巴黎的金融區，你很難不感受到這些年輕有為的銀行家的氣燄。然而正因為他們好勝，判斷錯誤時所造成的傷害將牽連更廣。判斷建基於智慧運用、深思熟慮及從錯誤中學習，他們卻欠缺人生閱歷，以為在競爭激烈的投資銀行界，拼命進取才是成功之道。感情蓋過理性，令他們盲目冒險。

聰明的一群

在這次風暴中，有些金融機構與投資者憑著良好及實際的常識，避過一劫：
● 從不買賣不認識的投資產品
● 做足功課
● 不盡信投資顧問，除非清楚顧問具有專業知識，並以投資者利益為先
● 明白世上沒有不勞而獲，高回報只會換來高風險
● 不被勝利衝昏頭腦或被團體迷思蒙蔽
● 明白投資之際，感情誠可貴，理性價更高
● 阻止進取的下屬接觸複雜金融工程產品
● 制訂合理的政策和程序篩選投資產品，同時監察經驗較淺的員工進行投資活動

哲學家George Santayana經常被引用的名句謂：「那些忘掉過去的人，注定會重蹈覆轍。」我們上了一課，但未必能記住教訓。地產泡沫、科網狂潮、長期資本管理公司危機等都是近年的事。究竟會否有更明智的監管、更優良的企業管治和風險管理對策？政客、銀行家與財金巨擘已紛紛表態。在房地產和金融市場下滑之際，為了退休金、存款和金融體系自由，我們唯有寄望明天。

Capital CEO
March 2009